銅之家網綜合消息：五礦有色帝國蹣跚轉型，湖南有色資源整合畫餅能充饑否？“五礦在湖南的三家A股公司，兩家巨虧一家暫停上市，資產重組也沒搞出名堂，看來五礦是打定主意要先拿礦再整合。”2月24日，談及中國五礦集團(下稱五礦集相關公司股票走勢山西證券7.28+0.182.54%五礦發展25.00+0.150.60%金瑞科技13.96+0.000.00%*ST中鎢9.90+0.000.00%株冶集團11.29+0.000.00%團)旗下在湘上市公司，投資者陳先生無奈感嘆。

2月，五礦系三家在湘上市公司陸續發布2011年年報或業績預告，金瑞科技、株冶集團分別虧8695萬元、5.9億元，*ST中鎢(000657.SZ)微利。

五礦集團整合礦產資源，謀求實業化轉型的步伐，也或因在湘上市公司資產重組“步履蹣跚”而延宕。

2月17日，五礦集團旗下“黑色金屬”上市公司金瑞科技發布定向增發預案，擬以不低于11.48元/股增發3528萬股，募資不超過4.05億元。對比其2010年首次公布的增發預案，此次延擱修改后的預案已悄然“瘦身”。

2009年12月，五礦集團旗下五礦有色以55.59億元代價輕取資源豐富的湖南有色集團(下稱湖南有色)51%股權，引發“湖南有色被賤賣”的質疑。

2011年12月，五礦集團在長沙成立五礦有色金屬控股有限公司(下稱五礦有色控股)，并將湖南有色納入五礦有色控股管理，以兌現“將集團有色業務平臺放在湖南”的承諾。

雖然股權架構動作不斷，但入主兩年多來，五礦集團對湖南有色幾乎沒有實質性重組，株冶集團和*ST中鎢重組至今“只聞雷聲不見雨點”，*ST中鎢則已暫停上市近兩年。

“株冶重組霧里看花，可能是為湖南有色金屬(02626.HK)回歸A股設局，中鎢重組復牌似放煙幕彈，金瑞重組則存募投暗傷。”湖南資本人士說。

五礦集團上世紀曾遭遇生存困境，本世紀初開始資源化、實業化戰略轉型。時至今日，公司已手握大量上游礦產資源，但生產管理經驗缺乏的軟肋，或令五礦集團遭遇轉型之殤。

此外，五礦集團對湖南資源的整合依然“龜速”，如果失卻關鍵一環，五礦集團將以何拼湊其(有色金屬)“世界鎢銻鉛鋅工業領導者”和“黑色金屬帝國”產業版圖，進而完成戰略轉型實現集團整體上市夢想呢？

　　金瑞科技重組：黑金整合“暗傷”

起家于黑色金屬貿易的五礦集團，2009年即覬覦湖南黑色金屬資產。

當年10月，五礦集團借國資委力推央企整合之機，整體吸收合并長沙礦冶研究院(下稱長沙礦冶院)，該院旗下的金瑞科技由此被收入囊中。

長沙礦冶院原為國家國資委直管企業，是國內最大的電解金屬錳生產基地，擁有約530萬噸錳礦資源，年產電解金屬錳約3萬噸。隨著管轄權易主，金瑞科技亦成為五礦集團旗下錳系資產整合平臺。

“五礦的意圖應是先整合錳系資產，以此為基礎，再整合鐵鉻等黑色金屬資產，進而打造黑金帝國。”23日，中信建投湖南研究總監劉亞輝分析。

事實上，五礦集團已在湖南黑色金屬領域出手。2008年初，五礦發展(600058.SH)兼并重組湖南鐵合金有限公司，獲得20萬噸鐵合金產能。

收購湖南鐵合金公司和長沙礦冶院，只是五礦集團布局黑金帝國上下游的動作，擁有錳礦的長沙礦冶院是產業鏈上游，前者則屬產業鏈中游。

金瑞科技重組成敗對于五礦集團構建黑金帝國的重大意義不言而喻。

2010年12月，金瑞科技發布定增預案，擬以不低于18.27元/股向長沙礦冶院等增發不超過2336萬股，募資4.27億元投向電解金屬錳擴產和收購桃江錳礦項目。

不過，重組預案發布一年多后仍未實施。2012年2月17日，金瑞科技定增預案悄然“瘦身”：發行價調低至11.48元/股，募資規?？s水至4億元。

重組延宕，公司業績乏善可陳。2009-2011年，該股凈利依次為-1.02億元、2794萬元、-8695萬元，凈利增長率分別為-344%、127%、-411%。

盡管再啟重組，但分析人士普遍認為，金瑞科技定增項目存在“暗傷”。

增發預案顯示，金瑞科技增發募投項目之一金豐錳業3萬噸電解金屬錳技改擴產，將由目前年生產電解金屬錳1萬噸擴至4萬噸。

金瑞科技計劃為金豐錳業項目投入3.48億元，其中募資投入2.8億元，按照增發預案估計，項目達產后年均營收可達3.78億元，稅后年凈利5300萬元，投資回收期5.68年。

但金瑞科技年報披露，金豐錳業2011年凈利僅587萬元。對應1萬噸/年的電解金屬錳產量，擴產至4萬噸/年后，其凈利可能不到2400萬元，按此計算，募投資金回收期或超10年。

“5300萬元的稅后年凈利只是理論數據，估計難以實現。實際上，由于需求減少，2010年底以來，全球電解金屬錳價格一直下跌。”金信期貨不愿具名的行業分析師向記者道明真相。

金瑞科技定增的另一個募投項目收購桃江錳礦，也是疑點重重。

桃江錳礦此前隸屬湘潭錳礦，本世紀初破產。2011年1月，其采礦權被金瑞科技以2735萬元獲得。增發預案顯示，桃江錳礦資源儲量約835萬噸，礦石品位為18.2%。

“實際儲量遠沒有那么多，而且品位也就10%的樣子。”湘潭錳礦一位曾在桃江錳礦工作過的退休干部汪其聲(化名)透露，桃江錳礦破產的原因之一，即是礦石儲量少、礦石品位低。

機構亦有看空增發之勢。中銀國際研究報告稱，因金瑞科技收購桃江錳礦項目晚于規劃，且電解錳下游需求起色不大，因此將金瑞科技2012-2013年盈利預測下調至0.34元和0.52元。

2月21日，記者致電金瑞科技董秘劉丹，征詢定增相關問題，但對方以“數字太多，怕搞錯”為由婉拒采訪。

若說五礦集團對金瑞科技的重組延擱后最終成行，是看重長沙礦冶院的礦產資源，那它對湖南有色旗下株冶集團的資產重組，則更像為迎接湖南有色H股回歸A股的精巧設局。

2009年底，株冶集團隨湖南有色被五礦收編。五礦承諾十年內使五礦在株洲企業總產值超500億元。

株冶集團是國內鉛鋅深加工龍頭，也是湖南有色金屬主要殼內資產，但鉛鋅精礦原材料一直短缺。2009年底，鉛鋅資源豐富的衡陽水口山集團(下稱水口山)并入五礦集團后，五礦曾承諾，將充分整合湖南有色金屬資源，貫通產業鏈上下游。

彼時，水口山將注入株冶集團的消息甚囂塵上。

“2010年確實是資產注入好時機，當時國內鉛鋅價格還算不錯，若將水口山注入，完全可讓株冶集團走出長期微利困境。”劉亞輝分析。

目前水口山每年鉛鋅精礦總產量近4萬噸，如注入株冶集團，按2010年末2011年初15000元/噸的均價估算，比照20%左右平均毛利率，兩者每年可為株冶集團帶來1.2億元毛利，扣除其他費用后每年凈利至少8000萬元。

水口山注入株冶集團背后的因果邏輯是，株冶集團與水口山同為湖南有色旗下資產，長期存在同業競爭，兩者重組有利于消除同業競爭。兩家公司內部不乏要求重組的聲音。

遺憾的是，水口山注入的消息被證實是一紙空談。2月21日，株冶集團董秘劉偉清在電話中告訴記者：“水口山注入八字還沒一撇，至于何時注入，要看五礦的安排。”

重組“只聞雷聲、不見雨點”，可能有五礦為湖南有色H股回歸A股設局之考量，株冶集團收入占湖南有色金屬總收入80%，且總股本為5.27億股，是湖南有色回歸A股最理想殼資源。

湖南有色金屬近年股價一直低于凈資產，融資需求強烈，回歸A股融資自然成為首要選擇。而株冶集團近年的難看業績，或是五礦集團布局湖南有色H股回歸A股的第一步棋。分析人士稱，雖然鉛鋅價格走低，但株冶集團2009年以來的利潤暴跌頗為蹊蹺。

財報顯示，2009年、2010年、2011年1-9月，株冶集團凈利分別為7007萬元、1750萬元、-3.1億元，2011年預虧5.9億元。

“相比同行，株冶不至于這么差，不排除公司通過提高壞賬準備、存貨跌價準備計提等方式，故意做差業績。”湖南一名資深會計師分析，通過增加壞賬準備和存貨跌價準備計提，可侵蝕利潤，使株冶集團看起來更像一個“不怎么樣的公司”，這利于湖南有色回歸A股時，以較低對價吸收合并株冶集團。

記者遍閱株冶集團2009年后的財報，發現其近年壞賬準備和存貨跌價準備計提均呈增加之勢。僅以應收賬款為例，2009年，公司期初壞賬準備為771萬元，期末則增至1159萬元；2010年，公司2-3年、3年以上的壞賬準備分別增加數百萬元。

存貨跌價計提額增加更大，2009年，公司存貨跌價準備計提額2111萬元；2010年增至7251萬元；2011年前三季度，存貨跌價準備大增，導致遞延繳納稅款較年初增151.7%。

由于壞賬計提和存貨跌價準備增加，株冶集團2011年前三季度的資產減值損失已大幅增至2.44億元，占同期營業毛利的比例高達63%。

霧里看花的重組前景，令市場普遍看空株冶集團。“主營低迷，重組之路漫長。”山西證券研究員熊曉云在研報中如是表述；中銀國際研報則以“存貨跌價和套期保值浮虧拖累業績”作結，兩券商均給予“中性”評級。

至于湖南有色金屬回歸A股的路徑，劉亞輝猜測，可能效仿中國鋁業(601600.SH)回歸A股的模式“由湖南有色金屬分別與*ST中鎢、株冶集團換股吸收合并。”

*ST中鎢迷局：復牌重組“畫餅”

相比前兩家公司的糾結重組，同屬湖南有色金屬殼內資產的*ST中鎢，重組路徑更顯撲朔：數次“畫餅充饑”、一朝暫停上市，復牌至今無期。

2006年湖南有色入主后，*ST中鎢經營并無起色。2006年、2007年，*ST中鎢兩年連虧，股票被深交所ST處理。

2007年，*ST中鎢曾謀劃向控股股東定向增發，購買后者持有的鎢鉬硬質合金冶煉、加工及銷售類資產，不過，由于廣發策略優選等基金股東集體投票反對，重組流產。

2008年8月，*ST中鎢再發定增公告，擬以5.52元/股，向湖南有色金屬等多名對象增發不超過4.5億股，購買控股股東持有的株硬公司100%股權和自硬公司80%股權，以及其它對象持有的株洲鉆石公司股權。

但這次資產重組很快也被中止，至于失敗原因，*ST中鎢2008年年報以“股市下挫，經濟環境發生重大變化”為由一筆帶過。

2008年，*ST中鎢虧損688萬元(扣除后)。此后為保牌計，公司2009年10月20日再次停牌，一個月后的11月16日，公司以“條件尚不成熟”為由中止重組，資產整合再次“畫餅”。

盡管重組屢屢流產，但公司股價卻總是先知先覺。記者細察*ST中鎢暫停上市前的數次資產重組關鍵節點，發現其股價總是在公布重組預案前即發力，待預案披露，股價往往已到相對高點，之后即逢重組中止利空，復牌后股價下跌，如此再三。

典型例子是2009年8月29日，*ST中鎢公布半年報，稱上半年同比增虧7195%，就在此時，公司股價再次上漲，至當年10月20日發布重組消息停牌前，股價已沖高至10.55元。

“股價上漲，固然有資產重組利好的原因，但節點踩得這么準，很難說沒有內幕交易的貓膩。”湖南資本業內人士如是直言。

公司重組連續劇中還有一個插曲：2009年10月，湖南有色曾牽線湖南建工集團借殼*ST中鎢，當時該股殼資源價值1億-2億元，不過終因重組消息泄露，建工集團借殼流產。

記者統計發現，2006年湖南有色入主至2009年五礦入主，*ST中鎢已經歷五次資產重組，均以失敗告終。

2009年底，五礦集團并購湖南有色，*ST中鎢迎來新東家。由于五礦集團在江西及國外擁有大量優質鎢資源，當時市場普遍預期五礦集團會把鎢資源注入*ST中鎢。

“五礦入主前湖南有色對中鎢多次重組都沒成功，因此五礦如能把旗下的鎢銻資源和湖南有色與鎢有關的資源打包注入，對中鎢無疑是一劑強心針，可推動公司盡快復牌。”劉亞輝分析道。

*ST中鎢的歷次重組，多數是因為湖南有色內部各方難以達成一致意見而夭折，五礦集團入主后，市場和投資者都寄望五礦集團能力排眾議，強力推進公司重組，不過從實際情況看，五礦集團顯然另有打算。

2010年4月9日，*ST中鎢因三年連虧被暫停上市，公司如不盡快資產重組，極可能摘牌退市。

被暫停上市后，2011年3月，*ST中鎢向深交所遞交恢復上市材料，公司公告稱，正在補充材料。

“材料還沒有補充完，復牌時間沒法預計，你問五礦和湖南有色那邊可能更合適，我也沒有更新的資訊。”2月21日，*ST中鎢董秘李俊利在電話中如是回應記者。