上周四商品市場基本上表現不佳，金屬、貴金屬、原油的整體回落主要是因為美國1季度GDP表現不佳。而下跌190美元至7660美元的倫銅顯然跌幅領先，并未受到庫存即將跌破16萬噸的有力拉動。這里我們就需要辨證地、勇于帶有質疑眼光去看待倫銅的庫存和升貼水，畢竟令銅庫存減少幾萬噸不是什么難以操作的事情，只需兼具現貨和期貨背景或某種聯合就可以做到，且成本有限。在不排除庫存下滑可能令投機買盤再次推高銅價的同時，也需要認識到，銅庫存下滑并不一定能夠掩蓋倫銅缺乏來自多頭本身的實質性看多支持。滬銅周五開盤以更猛烈的方式表達了對高價的脆弱承受力，大幅下跌震蕩，最終直接以跌停報收，滬銅6.8萬元附近。不過盡管已經距離最高價位低了近7000元，但高達6.7萬元的現貨價格仍無法令過剩的國內市場提起足夠的購買精銅的欲望，因此基于目前的基本面情況，倫敦銅再次掀起大波浪的難度已經很大了。昨日滬銅持倉在繼續減少，CU07下跌2850元至68260元，持倉減少4900手至6.68萬手。從機構席位持倉看，空頭回補大量回補，集中在金瑞、中糧、上海通聯。多頭席位背景中期止損量高達1935手，仍有1200多手多單沒能跑掉；匯鑫期貨止損近千手；值得注意的是邁科前幾日降低凈多規模規避部分風險后，昨日再次大量進行多空轉化，把凈多再次提高到5000手以上。邁科的做法可能一方面是倫銅庫存下滑的利多仍有期望，另外一方面要看到，兩市現貨比價已經跌至8.74，現貨貼水繼續擴大至820元；三個月比價也跌破了9至8.95。理論上這樣的比價繼續殺跌并不明智。因此我們看到空頭席位增倉殺跌行為并不明顯。由于7000-8000美元一鼓作氣突破，在銅價回落到7600美元附近時也不好說什么支撐反彈，還是像我們上周初所說，漲跌轉化將會很突然。周五滬銅當周庫存僅增加804噸至6.78萬噸，這倒是低于我們的預期。
 
 滬鋁周五盡管跟跌，但仍表現出一定的頑強，主要體現在近月的抗跌和上海交易所庫存暴跌方面。AL05微漲20元至20150元，其余合約依次小幅下跌，AL07下跌70元至19970元，滬鋁形成逆價差結構。上海交易所的鋁庫存跌幅高達2.05萬噸，僅剩4.11萬噸，如此大量的庫存下滑還是不能說服我們同意國內鋁供應緊缺的判斷。機構席位持倉上滬鋁空頭主力青銅峽和長城偉業繼續逢低大量回補，降低長假期間可能的風險。滬鋅如我們之前的判斷，跌幅超過了倫敦鋅，但是低于滬銅跌幅，周五跟隨滬銅大幅低開后震蕩走低，前三個合約最低跌幅介于3.5%-4%之間，尾盤收回部分跌幅。37ZN跌幅最大，下跌1060元至32270元，持倉也下降3000手至3.14萬手，從機構席位持倉中看到多空小規模對等減倉，但也有部分席位增倉，顯示對鋅價近期暫不過度看跌，這與我們看法一致。過去幾個交易日最擔心的滬鋅現貨大幅貼水的問題通過37ZN的下跌很大程度上得到解決，該指標周五降至720元。但五一后如果鋅現貨價格還不跟漲的話，鋅上漲支撐仍將不穩固。
 
 從周五倫敦金屬的表現來看，還是相對抗跌的，錫、鎳、鉛已經較長時間保持高位強勢震蕩，但并沒有形成見頂回落走勢。鎳盤中曾大幅反彈5%，重新逼近5萬美元，收于48775美元；鉛錫漲幅分別達到3%和2%。銅鋁鋅周五保持相對平穩，銅鋁小幅反彈，鋅相對疲弱有所回落。倫銅庫存繼續下滑，減少2050噸至15.91萬噸，跌破16萬噸，但現貨對3個月升水反彈至56美元。如果升水繼續走高，吸引一定數量的庫存回流，則銅價將失去一個重要的短線利多支持。倫銅盤中先跌后升，盤中低點跌破7600美元至7575美元，收盤上漲90美元至7750美元。目前還有一個秘魯礦業工會可能罷工的短線利多，但預計效應持續時間和力度有限。另外注銷倉單仍高達1.71萬噸，庫存傾向于下滑。除了可能的罷工和庫存下滑之外，基本上沒有重量級利多。反而是經濟和中國需求方面拖累銅價的壓力在加大。倫鋁周五反彈44美元至2854美元，庫存小降持倉增加，短線仍有走高跡象，同時要很大程度上參考其他金屬走勢，鋁缺乏獨立上漲基礎。倫鋅繼續調整35美元至3675美元，其庫存小降至9.76萬噸，取消倉單規模顯示庫存將繼續下滑。我們傾向于認為倫鋅滬鋅都將止跌。
 
 周五的經濟數據對商品應該有較大的影響。最關鍵的一個是美國1季度GDP，遠低于預期的1.8%，僅有1.3%，也低于上季度的2.5%，至此美國經濟增速已經連續四個季度持續明顯放緩，對其他經濟體也會造成負面影響。尤其是從剛發布的日本數據看，日本3月工業生產是下滑的。如此低的經濟增速主要是企業和居民支出減少，主要是資本性支出，如企業資本投入和房地產市場的低迷。因此這是我們對金屬繼續上漲的一大擔憂。美元周五兌歐元跌破了04年12月30日的歷史低點1.3670，最低至1.3682，收于1.3681，美元兌日元小幅下跌，日元兌歐元則跌破163。美國經濟增速低，06年經常帳赤字再創8567億美元的天量，且相對其他國家的利差在縮窄，貶值不可避免。不過如果要考慮到底美元貶值對銅價的利多和經濟增長下滑的利空二者孰輕孰重，我認為短線可以重視美元因素，但中長期而言供求關系的預期要重于匯率因素，在經濟預期繼續疲弱的情況下，應不再盲目追多。周五原油繼續上漲，6月原油上漲1.4美元至66.4美元。近期美國煉油廠事故頻發，一個24.5萬桶日常量的煉油廠大火剛剛撲滅，又一個日產能5萬桶的煉油廠起火。這說明美國企業對于檢修投資不夠，設備高負荷運轉，容易出現事故，就像06年阿拉斯加管道檢修不足滲漏停運。未來一段時間油價傾向于震蕩走高，持續數月的漲勢。燃料油和天然橡膠將因此受益，其他金屬品種會得到一些支撐，倒未必是同步上漲。周日中國又宣布提高存款準備金率0.5%至11%，后續預計還有出口退稅政策出臺，直接與金屬冶煉行業相關，對此也應予以考慮。
 
 即將進入五一長假，參考歷次長假表現，以及目前金屬并未失去短線空頭回補引領的走高動能。建議空倉過節。節后逢高拋空。
 
 研發中心　張大江　 
 
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