3月4日超日債宣布違約時，許多銅貿易商或許還沒聽到風暴逼近聲。
僅在3天后，倫銅暴跌近4%，隨后幾個交易日又再度連續跌停，自7日以來倫銅3月電子盤報價累計跌幅近9%。  
在已經高度互相依存的全球網狀經濟金融體系中，超日債的蝴蝶翅膀正在順著其中一些鏈條扇起更大的風暴：銅在中國經濟中無處不在的套利和再抵押角色將遭受重創。
在過去多年的影子交易中所撬動了巨量金融杠桿之后，銅或許將從這個循環中開始淡出。
信用違約與大宗商品暴跌
3月7日是中國上海超日太陽能科技股份有限公司正式違約的日子，當天應該支付的8900多萬利息無法兌付，構成中國債券市場自上世紀90年代以來的首次違約。
在原本已經有所承壓的金融市場，作為首例債務違約案例的超日盡管是一家民營企業，依然引發了恐慌情緒，市場上開始做空煤炭、鐵礦、螺紋鋼等大宗商品。
其中最根本的邏輯鏈條是大宗商品價格下行與中國經濟放緩與經濟轉型之間的關系。
經濟放緩導致對大宗產品的需求降低，直接導致黑色產業(鐵礦石、焦煤和焦炭)下滑明顯，而這些黑色產業背后的資產對應的是礦山、冶煉、鋼鐵等企業，這些企業在過去主要依賴的融資方式有銀行抵押貸款、資本市場(債券和股票)融資以及在2011年發展起來的信托融資等方式。
在去產能和去杠桿背景下，銀行對這些領域企業的信貸支持明顯縮減，其他影子銀行體系的融資成本則居高不下。
在抵押品價格下行價值縮水和違約風險控制的雙重壓力下，銀行出于謹慎對信貸進一步收緊。
由于信貸收緊，為了維持資金鏈不斷裂，一些銅、煤炭、螺紋鋼貿易商可能會選擇拋售手中商品，拋售則又會加劇資產價格下行，如此形成惡性循環，信用違約風險繼續強化。
融資銅的故事
倫銅的跌幅領先于其他倫敦金屬交易所產品，則是因為銅在中國出口套利中所扮演的角色。
根據國際銅研究組織公布的數據，全球銅需求的主要推動力來自中國，國際銅價波動將直接影響國內下游行業成本；但另一方面，銅是中國重要的影子利率套利工具，簡單來講就是中國企業進口銅并非為滿足實體經濟需求，而是為了融資套利，在國內實體和境外實體之間，制造一個無窮無盡的再抵押循環，賺取內外利差和匯差來謀利。
所謂“融資銅”，是指銅貿易商通過銀行開出的延期付款的美元信用證進口銅至中國，然后在國內市場銷售，或注冊保稅庫倉單并質押獲得美元貸款(倉單融資)，或進行再出口，最終獲得人民幣。
相關網站介紹稱，整個出口套利過程則是：國內的實體B從離岸貿易公司A那里進口銅，B再以國內銀行D開立的美元信用證支付給A貨款。B再通過其離岸子公司C，把銅出售或再出口，C給B支付美元或離岸人民幣現金。
利用來自于C的現金，B利用銀行D把美元或離岸人民幣換成國內人民幣，那么B就可能自由利用這筆資金了。在信用證的有效期內(一般是6個月，可能為3~12個月不等)，盡可能多地重復上述一二三步。在6個月的信用證有效期內，可以重復10~30次。其間可以賺取匯差，或者買理財產品等賺取利差，而交易的實物銅一直都在“離岸的”保稅區中。
高盛的統計認為，2012年初以來中國短期外匯貸款中約10%可能與銅融資相關。根據不同的假設，其估測2013年4月銅融資在中國短期外匯貸款總額3840億美元(存量)中占到350億~400億美元(存量)。更廣泛地說，近年來中國保稅區庫存與短期外匯貸款一直存在正相關關系。
除了銅之外，黃金、鎳等抵押品也都經常被作為出口套利的融資工具。
影子交易去杠桿
據從事該貿易的內部人士介紹，2013年做融資銅套利的年化收益率平均水平在24%。還有業內人士介紹稱，正是這種非正規需求導致了國際銅價表現一直好于螺紋鋼，換句話說，中國貿易商對融資銅的需求導致國際銅價虛高。
某股份制銀行國際部業務負責人對本報記者表示，融資銅其實是保留在保稅區，是否出售給國內的實體企業也并不是他們首要考量的問題，“國內外銅價倒掛嚴重，如果出售的話其實大概至少要虧2%，但與匯差和利差的無風險套利收益在去年大概是8%，而投資到房地產和信托又可以拿到的收益至少在12%以上，因此凈利在20%以上，即便出售融資銅給實體企業而虧損兩個點，這些貿易商也都是非常愿意的。”
但央行在今年2月打破了人民幣單邊升值的預期，人民幣自2月中下旬起開始連跌至今。這對賭人民幣升值預期的融資銅而言絕對是利空消息。
3月7日(還是超日債正式違約的當日)，人民幣對美元日內跌幅超過了0.12%，創出2005年匯改以來的日內最高跌幅。從事期貨交易的分析師當日對本報記者分析稱，這么大的跌幅會導致部分倉位平倉。
對于匯差套利，匯率收益的消失直接擠壓融資銅的利差，也直接影響了融資套利的關鍵流程，信用證的開具開始遭遇困境，這將帶來倉單拋售或者違約風險。
這就是最后一條邏輯鏈，在國內外銅價倒掛而且倉單又還在保稅區的情況下，倉單持有方自然會選擇到倫銅市場上去出售庫存，這些原本只用于套利的死庫存被激活進入倫敦市場交易，一方面市場供給的增加自然導致價格下行；另一方面鑒于海外對中國融資銅規模的了解，并不希望中國的融資銅回流倫敦市場進而增加對倫銅庫存的壓力，因此選擇做空銅價以減少中國融資銅流進。