10月5日日本央行宣布將銀行間無擔(dān)保隔夜拆借利率從現(xiàn)行的0.1%降至0—0.1%，時(shí)隔4年多再次實(shí)施零利率政策，表明主要經(jīng)濟(jì)體二次量化寬松的貨幣政策正式啟動(dòng)。早在8月27日美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克就表示，如果經(jīng)濟(jì)前景顯著惡化，美聯(lián)儲(chǔ)將重啟“非常規(guī)”貨幣政策向經(jīng)濟(jì)提供進(jìn)一步支持，途徑包括：?jiǎn)?dòng)新的長(zhǎng)期債券購買計(jì)劃、調(diào)整美聯(lián)儲(chǔ)在利率政策上的措辭以及下調(diào)商業(yè)銀行在美聯(lián)儲(chǔ)的超額準(zhǔn)備金率等。隨著日本率先啟動(dòng)二次量化寬松貨幣政策，四季度美國、歐元區(qū)進(jìn)一步加大量化寬松貨幣政策力度和規(guī)模也將成為大概律事件。

　　由于第二季度美國房地產(chǎn)市場(chǎng)再度探底，失業(yè)率高企，制造業(yè)數(shù)據(jù)下滑，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施二次經(jīng)濟(jì)刺激的預(yù)期明顯增強(qiáng)，伯南克的上述言論更是釋放出美國或啟動(dòng)二次量化寬松貨幣政策的強(qiáng)烈信號(hào)。參考第一次量化寬松帶來的“美元跌，股市、商品漲”的后果，如果美聯(lián)儲(chǔ)從8月份開始實(shí)施二次量化寬松，預(yù)計(jì)仍將推動(dòng)美元指數(shù)走低，并很可能迫使資金從債券市場(chǎng)流出，最終推升美國及全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格。9月份的全球各主要市場(chǎng)的走勢(shì)似乎正在映證上述預(yù)期，日元兌美元自8月份以來已經(jīng)數(shù)次刷新15年來的高點(diǎn)，美股、大宗商品均出現(xiàn)持續(xù)的上漲，而美元指數(shù)則一路下行，逆轉(zhuǎn)了上半年的漲勢(shì)。

　　我們注意到，在伯南克8月27日發(fā)表言論后，美元出現(xiàn)持續(xù)走弱，日元兌美元?jiǎng)?chuàng)出了15年來的新高，美股、大宗商品則出現(xiàn)了持續(xù)的上漲。顯然對(duì)于主要經(jīng)濟(jì)體二次量化寬松的預(yù)期導(dǎo)致資金從避險(xiǎn)資產(chǎn)向高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，而對(duì)于流動(dòng)性過剩可能引發(fā)進(jìn)一步通脹的擔(dān)憂也加速了資金回流商品市場(chǎng)。從美國11種主要商品總持倉的變化不難看出，隨著美元9月份出現(xiàn)破位下行的走勢(shì)，11種商品總持倉呈現(xiàn)快速遞增的態(tài)勢(shì)，LME市場(chǎng)上，倫銅也在9月份持續(xù)增倉，目前總持倉已經(jīng)創(chuàng)出歷史新高，由流動(dòng)性推動(dòng)的漲勢(shì)正在展開。由于四季度美國正式實(shí)施二次量化寬松貨幣政策可能性上升，預(yù)計(jì)資金仍將持續(xù)流入商品等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，充裕的流動(dòng)性將使得大宗商品整體上處于易漲難跌的局面。

　　從目前各主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)刺激政策的取向來看，在新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)出現(xiàn)之前，降低匯率是當(dāng)前歐美主要經(jīng)濟(jì)體提升自身經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力的重要手段。因此各主要經(jīng)濟(jì)體低利率的貨幣政策有望在較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)維持，而如此長(zhǎng)時(shí)間的低利率政策勢(shì)必大大增加全面通脹的風(fēng)險(xiǎn)。

　　國內(nèi)方面，雖然目前國家對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控力度仍在不斷加大，但是由于主要經(jīng)濟(jì)體漸次實(shí)施二次量化寬松的貨幣政策，導(dǎo)致中國央行可供采用的貨幣政策調(diào)控手段受限。在目前的全球環(huán)境下，即使國內(nèi)CPI超過年初制定的目標(biāo)，預(yù)計(jì)年內(nèi)加息的可能性也大為降低。這一方面大大消除了市場(chǎng)的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，而受房產(chǎn)調(diào)控的制約以及對(duì)通脹的擔(dān)憂，熱錢也將進(jìn)一步流向股市和大宗商品市場(chǎng)，由此將帶來商品流動(dòng)性溢價(jià)水平的進(jìn)一步上升。雖然人民幣在四季度仍可能維持升值的局面，這將在一定程度上部分抵消境外商品輸入性上漲的壓力，但大宗商品上漲趨勢(shì)不會(huì)就此改變。部分與外盤相關(guān)度較高的品種(如銅)可能呈現(xiàn)外強(qiáng)內(nèi)弱的局面，滬銅在上漲的幅度和節(jié)奏上可能會(huì)略弱于倫銅。

　　從銅的供求方面看，LME銅庫存自一季度以來持續(xù)減少，今年內(nèi)減幅超過了30%，9月下旬以來歐洲地區(qū)注銷倉顯著增加，進(jìn)一步增加了倫銅庫存在四季度繼續(xù)下滑的可能。滬銅庫存自一季度以來已減半，至8.7萬余噸，雖然由于部分冶煉廠檢修的原因，8月份國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量有所下滑，但作為全球最大的銅消費(fèi)國中國三季度的表觀消費(fèi)還是出現(xiàn)了一定程度的回升。雖然今年國內(nèi)線纜行業(yè)對(duì)銅的需求有所放緩，但制冷行業(yè)對(duì)銅需求十分強(qiáng)勁。8月份中國精煉銅進(jìn)口26.9萬噸，環(huán)比增19.7%，同比增22.4%，在7、8月份的滬銅與倫銅比值不利于進(jìn)口且處于傳統(tǒng)消費(fèi)淡季的情況下，上述數(shù)據(jù)充分說明了國內(nèi)剛性需求依然較強(qiáng)。盡管筆者認(rèn)為目前銅價(jià)的上漲主要是其金融屬性所致，但當(dāng)前的供求仍然為銅價(jià)提供了較好的安全邊際。

　　來自國際銅研究小組(ICSG)的數(shù)據(jù)顯示，今年1—6月份全球精銅消費(fèi)同比增長(zhǎng)9.3%(或66.4萬噸)，精銅產(chǎn)出同比增長(zhǎng)5.7%(或50.8萬噸)供需缺口28.1萬噸，超過了去年同期的12.5萬噸;6月份全球精煉銅供應(yīng)短缺8.4萬噸，盡管6月全球精銅產(chǎn)能利用率已大幅上升至83.1%，全球銅礦產(chǎn)能利用率也升至84%。這說明，全球銅的供需平衡正由過剩向短缺轉(zhuǎn)化。由于西方國家的二次去庫存已經(jīng)接近尾聲，年底至明年一季度美國及歐元區(qū)的庫存重建可能將再度推動(dòng)銅消費(fèi)需求的回升。

　　鑒于年內(nèi)以美國、日本和歐元區(qū)為主的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體將再度實(shí)施進(jìn)一步的量化寬松貨幣政策，歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)、中國加息等諸多前期困擾著市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)由此大大削弱，全球充裕的流動(dòng)性將重新成為影響市場(chǎng)的主導(dǎo)因素，在不斷強(qiáng)化的金融屬性的作用下，對(duì)于自身供求也具備良好的安全邊際的銅價(jià)而言，維持高位運(yùn)行仍將是市場(chǎng)的主要基調(diào)。

　　筆者認(rèn)為年底前美元的走向是主導(dǎo)銅價(jià)走勢(shì)的關(guān)鍵。盡管從美元指數(shù)的技術(shù)形態(tài)看，理論上本輪下跌的目標(biāo)可能在71—72之間，但是我們認(rèn)為二次量化寬松的效果將不會(huì)超過第一次，因此去年美元指數(shù)的低點(diǎn)74附近將存在非常強(qiáng)的支撐。中期美元可能還存在5%左右的跌幅。由此筆者認(rèn)為倫銅在經(jīng)過短暫的蓄勢(shì)整理后，將有望向8800美元的紀(jì)錄高點(diǎn)發(fā)起沖擊，而滬銅由于受到人民幣升值的影響，本輪上漲的高點(diǎn)可能位于65000—67000元之間。