一、利率問題將轉為匯率問題

　　在去年此時筆者展望今年商品走勢影響，提出了以利率為主導因素的概念。這主要是考慮到自金融危機之后，各經濟地區和國家利率水平基本維持在金融危機水平的時刻，除了當時澳大利亞央行在09年十月份率先加息，其他地區國家利率還沒有出現變化。至今澳元已經加息七次，達到4.75%水平。

　　由于今年上半年出現歐債危機，導致了歐美市場資金一度緊張，從TED價差上看升至50點，但是和07年次貸危機相比，還是有點小巫見大巫。泰德價差指三個月期的美國國庫券期貨與歐洲美元三個月期利率期貨(LIBOR為代表)之間的價差，反應華爾街和倫敦金融城資金拆借情況。

　　隨著歐盟推出7500億歐元穩定基金以及希臘融資順利解決，美國、歐元區、英國和日本維持利率不變，大部分新興市場進入“加息俱樂部”，中國央行在10月20日上調銀行存貸基準利率25個基點，使得各國利率不一致更加明顯。

　　由于全球利差開始擴大，因此明年會出現資金向利率高的地區流動，筆者認為這一情況已經形成一種趨勢，并且會在明年上半年集中體現出來。而從下一幅美元指數權重圖中，我們可以看到今年影響美元走勢主要是歐元，因為發生了歐債危機。從這幅圖表里我們也可以知道為何單獨把高盛和希臘問題糾結起來，使得美元出現被升值。

　　但是不能就此說明美元一定會走成強勢，特別是今年下半年美聯儲實行了第二次量化寬松政策。因此筆者判斷美元指數的走勢呈現持續性、無趨勢性、疲弱性的走勢。

　　二、匯率問題和套息交易

　　美元利率處于低位，美聯儲執行QE2將會重現套息交易，從日元套息交易的歷史時段來看，套息交易的解除不是一朝一夕的事情，有個歷史過程。美元利率以及貨幣政策在08年處于量化寬松，目前已經形成一種常態，在09年三月份第一次QE1時，美元套息交易開始盛行，全球風險偏好開始升溫。美元此次如果有QE2、甚至QE3、QE4的話，以匯率為主的套息交易持久是有一段時間的。

　　為何說澳元走勢與原油走勢并不相符，筆者認為有四個因素在原油上：

　　1、原油價格受到美國政府的約束，主要是奧巴馬政府今年調查華爾街和金融立法;

　　2、美國天然氣價格一年以來處于下跌走勢，抑制了整體能源價格;

　　3、經過筆者研究加元走勢更加符合原油走勢，兩者有對沖關系。

　　4、美國經濟正在轉型期間，由于失業率維持在9.6%，必須控制好通脹，以防經濟滯脹，控制好原油價格就等于控制住通脹，下圖是核心通脹維持在1960年時候低位。

　　三、流動性和交易工具

　　中國加息延緩，主要是沒有預料到歐債危機和農產品價格，或者說上半年低估了用工荒。這表現在上半年PPI數據五月份達到最高7.1%。下半年農產品價格(小麥、玉米、大豆)等上漲影響CPI數據不斷上漲，才明白了加息措施已經晚了，只有實施數量型的工具，目前中國銀行準備金為18%，歷史最高。

　　筆者預計是中國銀行存款準備金可以加到22%左右;明年上半年會加息二次，分別會在三月份和五月份。

　　全球央行發行巨量的貨幣試圖刺激經濟復蘇。各國央行資產負債表規模陡然膨脹，美國、歐洲、英國的基礎貨幣均擴大了兩三倍。美聯儲近一個世紀以來發行的貨幣累計約8000億美元，然而，量化寬松政策一舉將貨幣發行總量增加至2萬億美元以上。根據摩根史坦利一份報告指出，2009年美國債券發行凈規模是1.75億，其中美聯儲通過各種救市計劃買進1.54萬億，留給市場購買的只有1900億。而2010年美國國債凈發行額是1.695萬億，外國購買者，美國商業銀行，養老金和保險公司，共同基金和ETF，地方政府，債券交易商，以及家庭部門等八大買家預計購買上限為1.297萬億，下限為0.972萬億的債券。因此，美國2010年國債需求缺口最少4000億美金，最高達7000億美金。

　　美聯儲11月3日FOMC會議決定2011年2季度以前進一步購買6000億美元的長期國債。這一規模接近此前預計需求缺口的上限，高于市場預期的5000億規模。對于市場又是一個利多的指引。預計美聯儲的二次量化寬松導致流動性泛濫，助推資產泡沫的形成。

　　美聯儲的資產負債表顯示，2008年1月美聯儲持有聯邦債券7134億美元，到2008年9月份，危機開始對整個貨幣市場構成威脅，美聯儲陸續推出了一系列針對貨幣市場的救援機制。為了維護貨幣市場的穩定，美聯儲只能是不遺余力地注入現金，以確保美國融資體系的持續運轉。這就導致了美國的基礎貨幣迅速上升到11月1.4353萬億美元。

　　中國的十月份末M2是69.98萬億，M1是25.33萬億，M 0是4.16萬億。

　　商品投資工具仍是以商品指數為代表的：

　　麥克里銀行測算的商品指數的份額：2250億商品指數投資中大至分為: 1090億美元投資在能源商品中 (48%), 290億美元投資在工業金屬 (13%), 180億美元投資在貴金屬 (8%), 590億美元投資在農商品 (26%) 100億美元投資在牲畜市場 (5%).

　　巴克萊銀行測算的份額：至十月份今年商品指數、交易所成交產品、商品中期票據名義下管理資產已經達到3400億美元。今年五月份和九月份分別流入進資金為102億美元和85億美元。

　　10 月11 日英國ETF 證券公司宣布已經籌備推出一系列實物支撐型工業金屬交易所交易的大宗商品(ETCs)，實物支撐型ETPs(交易所上市產品)對價格的潛在影響。根據一份上市申請，黑石集團正在尋求推出一個精銅ETF(交易型開放式指數基金)，最初以12.1 萬噸精銅為依托。此前在10 月22 日JP Morgan(摩根大通)的上市申請中也涉及到類似的交易所交易基金，最初以6.18 萬噸精銅為依托。上述兩個ETFs(交易型開放式指數基金)所涉及的精銅總量高達18.3 萬噸，相當于目前LME 銅庫存總量的50%。由于這些基金產品的產品結構尚不清楚，因此很難估量其對整個銅市的影響。

　　四、穩定的經濟影響庫存

　　我們未來礦供應的成本分格取決于一些關鍵的推動因素，如礦業稅，勞動力，電力，能源和可消費品的價格. 經過近期的下降后，這些主要的成本因素將再度從2011年開始向上波動,CRU的銅礦成本模型預測的世界平均礦業工地成本預期將從2011年開始上升. 下面的表格顯示了全球礦的平均場地成本將在2010至2018年階段增加40% 至$2,383/噸,年平均增長率預期將高于4%.

　　中美兩國的制造業指數都處于50上方，最新的是美國56.6，中國是55.2，制造業穩定有利于經濟穩定，有利于銅價穩定。

　　交易所庫存：全球的庫存處于下降之中。LME是35萬，COMEX是7萬噸，上海是12萬噸。

　　倫敦持倉量今年創下新高，接近31萬手，而目前庫存下降到35萬噸，注銷倉單維持在3萬噸水平以上。保持了價格的堅挺。

　　從今年下半年開始，LME市場近期合約由現貨貼水逐漸轉向升水。

　　五、結論

　　LMEX指數在近期價格調整中仍然處于適度性調整;

　　歐洲債務利差自四月份以來上升并沒有阻止商品價格的穩定上漲;

　　中國利率的上升通常同時是商品價格上漲的時候;

　　銅的牛市格局自2001年1335美元起步還沒有結束;2006年5月份見頂8790美元以來，呈現出8個月為周期性變化，筆者預計銅價明年上半年處于7500美元~9500美元震蕩范圍。走勢如同一個大型M。