銅價在2015年首月跌幅超過6000點，較好的完成了一個波段性漲跌幅度，挖掘背后的影響因素發現，供給因素依然決定著趨勢性方向，而從影響其價格波動的
變量來看，無疑“低原油+高美元”的組合更具權重。目前，銅價在觸摸3.9W一線后，2月份開啟了上漲行情。如何看待本輪上漲和位置成為市場關注的焦點。筆者認為，在上述諸多影響因素中，
以中國為代表的主流需求大國經濟暫難看到較好起色，難以扭轉精銅供給大幅上升的增量，趨勢上看，銅價上漲并不具備可持續性；美元回調+原油低位反抽是指引銅價此番上漲的重要因素，而上
述兩大變量的趨勢性強弱方向，暫難以扭轉，因此，本輪銅價上漲暫更合適反彈思路對待。
   
   一、趨勢上看，供給大幅增加決定了銅價的中長線方向仍偏弱
   
   金融危機前后，銅價處在牛市行情，高企的銅價吸引諸多資本進入礦產領域，按照全球平均5年左右的投產期來看，2014-2015正是銅礦的生產高峰期。從ICSG報告來看，2015年是2014-2019年
新投礦產最多和供給壓力最大一年，預期扣除供給中斷和礦山品位降低、關停的產量損失后，全年能新增銅精礦為110萬噸，主要來源是新投產項目和已投產項目的達產，另外，部分2014年供給中
斷的產能（如印尼Grasberg）也逐漸已經恢復產量。雖然在2015年年初銅價出現了罕見的暴跌，但考慮到礦產投資的周期性和成本效益，礦產生產難以大面積中斷，上游供給增加在2015年繼續兌
現已稱為定局。    
   上游供給成定局，那么中游是否存在瓶頸呢？答案是顯然的。時不時發生的供給中斷，使得2014年銅礦產量并如逾期大幅增長，而冶煉瓶頸也限制了上游往中下游的傳導。不過此種不暢通現
象有望在2015年得到較大幅度改變，原因就在于冶煉加工費不斷上升，提升了冶煉企業開工熱情。從以江銅為代表的冶煉企業長協價來看，近110美元的冶煉費用無疑是一劑興奮劑，在利潤趨勢
下，冶煉企業沒有理由、也無法抗拒加大開工生產的熱情，此舉無疑大大促進了以往冶煉瓶頸的緩解，縱然可能有部分企業存在這樣那樣的理由停產檢修等事項發生，也不改總體格局。SMM統計顯
示，2015年我國有超過100萬噸的精煉產能投產或達產，預計增產52.4萬噸精銅供應，此舉大致抵消全球銅礦生產增幅。最新中國數據顯示，中國2014年12月精銅產量高達83.26萬噸，同比增幅達
34.26%，連續5個月單月產量打破歷史記錄，顯然，不斷創出新高的月度精銅產量印證了上游往下游傳導的暢通路徑已然不存在多少問題。
   
   下游需求能否有效消化上游的增量供給呢？答案顯然是否定的。以中國為代表的精銅需求大國，經濟處在下滑進程中，尤其是美元走強資本外流的背景下，經濟影響日益嚴重，衰退背景下寬
松需求非常強烈。中國2014年4季度GDP增長只有7.3%，全年7.5的目標難言完成似乎成定局，而最新的GDP目標市場普遍預期會調整至7%左右，可以說，中國依然處在典型的衰退周期進程中，宏觀
面弱勢決定了中長期難以消化精銅的快速供給，因此，趨勢上看，銅價上漲難有持續性。
   
   二、短期看，美元滯漲+原油低位欲漲，指引大宗集反彈
   
   一方面，全球大宗多以美元定價，美元強弱直接決定了商品的價值重構。自2014年下半年以來，美元指數從80一線上漲至95一線，漲幅接近20%，大宗多數受壓，表現疲弱，銅價亦不例外。不
過由于美元在此番上漲過程中，更多是外生性增長所致，主要受到歐日等國家釋放流動性拉低匯率，從而直接或間接地導致美元被動性的升值?？紤]到美元籃子參考貨幣中權重最大的歐元貨幣已
經在1月得到了歐洲央行的QE釋放承諾，預期成然，美元被動型的升值階段性基本告一段落，美元開啟震蕩回調路程。接下來美元升值或有望轉向主動升值階段，即美聯儲加息。但從耶倫近期兩番
國會證詞來看，她表示，修改前瞻指引意味在任何會議上都可能加息，但未來去掉“耐心”措辭也并不代表會馬上加息，在美國經濟走強、勞動力市場復蘇的背景下，耶倫表態時機成熟時美聯儲
在政策上具有靈活性，旨在為加息鋪平道路，總體看，顯然其有淡化加息的意味。此外，從技術上看，美元指數在此番上漲過程中，未有有效的回調整理消化，95一線受到長期壓力線的重壓，技
術有整理的需要。因此，美元高位整理是銅價釋放價值重構壓力的一個契機。不過，鑒于美國經濟復蘇的態勢較好，在全球諸多經濟體紛紛加入寬松大軍背景下，美元難以深度回調。

   另一方面，原油低位反彈蠢蠢欲動，聯動性較強。原油和銅一樣都是全球大宗標的之一，鑒于他們都具有良好的金融屬性，相關性較高，高達0.8，因而更具波動性的原油價格的走勢對銅價具
有一定的指引性。自下半年以來原油價格從100美元附近跌至50美元一線，跌幅達到一半，價格已經觸及金融危機的低點附近，也已經觸及眾多陸地原油（除去中東和近海大陸架）的生產成本線，
在成本支撐和技術上的雙重因素下，原油存在整理反彈需要。這客觀上，帶領了大宗的整體反彈。但筆者認為，原油價格更多屬于地緣戰略影響，美元加息回流大方向背景下，其他主流貨幣需要
釋放流動性來對沖，原油價格大跌能間接的導致輸入性通縮（歐元區等），流動性的執行力問題可能成為未來原油價格波動走勢的一個觀察點，因此，在執行力未有明確前，對目前原油價格上漲
更適宜持有反彈思路。    
   三、中國寬松預期和季節性因素也成為短期做多銅價的重要因素
   
   首先，寬松預期迫切。節前，中國央行在11月底實現了一次非對稱降息后，緊接著有在2月初來了一次全面降準，如果說前面降息打開了寬松窗口的話，那么后面降準則起到印證性作用。從筆
者對市場的資金層面的有效追蹤來看，單純價格型政策或數量型政策都無法有效降低社會企業融資成本，政策的雙向配合成為必然選擇。暫不討論是否和何時再次寬松，就目前來看，在通縮
（0.8）日益嚴峻背景下，市場寬松仍較為迫切，市場的寬松預期已經非常非常的強烈，國債價格逼近99一線上方。
   
   其次，政策維穩加力增效。除了上述降息降準或定向降準擴容外，近期總理在2月5日召開了國務院會議，在應對經濟下行壓力面前，強調了積極的財政政策加力增效，并及時確保資金提前布
局到位，尤其在部署加快重大水利工程建設方面，以公共產品投資促進穩增長調結構。中國政府還做好了房地產政策儲備，包括降低購買二套房的首付比例和調整二手房交易稅的免征期限等。另
外，2014年的三大為刺激手段之一的小微企業減稅也再度加碼，提高減免稅的額度至和分期上收非貨幣性資產的稅收。
   再次，季節性消費旺季亦不可忽視。春季往往是精銅消費旺季，經過冬天不利生產條件下的停產整修之后，終端行業包括建筑、家電等將紛紛復工，此舉將會提升對下游銅材的訂單，可能形
成一備貨行情，有利形成短期旺銷的局面。     
   此外，其他一些因素，如希臘地緣風險緩和、部分銅礦罷工等等也會短期內給予市場一定的信心提振。
   
   四、小結
   
   在寬松預期、政策加力、美元滯漲、原油反抽、季節性旺季、國儲收購傳聞、地緣風險緩和等諸多因素綜合影響下，銅價自2月以來開啟了一波上漲行情，目前上述影響仍存，短期銅價上漲還
將延續；不過，基于決定其趨勢性方向的供需基本面格局未有根本扭轉，供給過剩加劇仍為大概率事件，因而中長線看，銅價上漲并不具備可持續性。
   
   作者簡介：鐘遠，經濟學碩士，畢業于合肥工業大學產業經濟學專業，安糧期貨有色金屬研究員，擅長結合宏觀經濟形勢和商品自身基本面、技術面來對品種走勢進行大方向判研，對金屬市
場和宏觀經濟有著獨到的見解。本著客觀、務實的態度進行分析，為客戶提供相關的投資、套保和套利方案。